中秋假期期間，國際市場黃金價格創歷史新高，倫敦現貨黃金價格最高觸及2589.57美元/盎司，美國COMEX黃金期貨價格最高觸及2617.4美元/盎司。國外投行對黃金價格整體看多，例如花旗研究大宗商品分析師預測，到2025年中期，金價可能達到3000美元/盎司；澳大利亞麥格理也預計2025年一季度金價將達到2600美元/盎司的季度平均周期性峰值，并有可能飆升至3000美元/盎司。當前黃金市場主要的運行邏輯有以下五點：

第一，美國降息預期推升黃金需求。黃金作為一種無息資產，其持有成本與美元利率成反比。9月12日，歐洲央行降息，下調三大利率：存款機制利率下調25BP至3.5%，再融資利率下調60BP至3.65%，邊際貸款利率下調60BP至3.9%。由于歐美兩大經濟體和金融市場的高度聯動性，此舉基本確定了美聯儲在9月18日的降息行動；同時，美聯儲前任重量級票委、前紐約聯儲主席杜德利以及知名記者、分析師對降息50BP的預期，也都點燃了市場的做多情緒。從美國經濟基本面來看，筆者認為美聯儲降息25BP的可能性遠大于降息50BP的可能性，但毫無疑問，美聯儲9月降息標志著2022年3月啟動的加息周期基本結束，隨后進入降息周期；盡管降息節奏對金價影響可能更大一些，但大方向上確實有利于黃金價格上行。

第二，美國財政狀況惡化動搖美國政府信用，潛在的信用風波驅動投資者購買黃金。根據美國財政部9月12日的報告，2024年，美國政府為國家債務支出利息首次突破1萬億美元。從公布的數據來看，截至9月12日美國國債總余額約為35.27萬億美元。美國政府支出的利息凈額占聯邦財政支出的比例在2021年僅有約5%，隨后一路快速上升，到2023年該比例升至11%左右，已經是2021年以來的最高值，如果今年剩余時間的財政收支情況沒有太大變化，按照當下的利率和美國債務規模推算，預計2024年美國聯邦政府需要支付的利息金額可能達到1.6萬億美元，占美國聯邦財政總支出的比例逼近20%，創下歷史紀錄。若這種情況延續，將導致美國財政赤字持續擴大，并可能在2025年1月后再度爆發共和黨和民主黨關于提高債務上限的斗爭，甚至導致美國政府“關門”，或類似2023年那樣導致美國長期外幣債務評級和展望被下調。上述任何一種情況出現，都會動搖市場對美元信用的信心，并引發對黃金的避險購買需求。

第三，從全球大類資產配置的角度觀察，存在一種“美元資產池”現象。這種現象大致始于疫情期間美國政府“大放水”時期，主要邏輯是：在高息美元的背景下，美元市場吸收了大量資金，這些資金需要購買對應的資產，來實現資產配置并獲取收益；因此，主要以美元定價的資產會吸引到一些存量和增量資金進入，從而導致所有美元類資產都能“雨露均沾”。典型的美元計價資產是美股和美債，黃金也屬于美元“高息資產池”中的一個類別，因此吸引到了相當部分的資金，這也是外盤黃金走勢總體強于內盤的重要原因。

第四，央行購金也是影響黃金價格走勢的關鍵力量。一方面，從國內市場看，根據中國央行公布的數據，從2022年11月到2024年4月，央行連續18個月增持黃金，我國黃金儲備從6264萬盎司增至7280萬盎司，增幅約16%。另一方面，從全球角度看，黃金的增持趨勢還沒有結束。盡管從5月開始，中國央行不再購買黃金，但其他國家央行仍在購買。根據世界黃金協會的數據，截至9月報告期，全球央行黃金儲備約36090噸，過去4個月的報告期凈增151噸，主要買家包括波蘭、烏茲別克斯坦、印度、約旦、卡塔爾、捷克、阿塞拜疆等國家央行。各國央行購金的原因比較復雜，主要包括全球地緣沖突頻發、美元信用和影響力有所減退、各國國際儲備逐漸多元化等。

第五，從直接購買動力來看，黃金期現貨市場的投資情緒對黃金價格的影響也很大。歐美現貨黃金ETF在今年的購買量呈現出“先減后增”的態勢，與亞洲黃金現貨需求量恰好相反，因此在一定程度上平衡了亞洲黃金需求的波動。以SPDR黃金ETF為例，上半年總體呈現凈賣出狀態，但過去3個月資金持續流入，黃金持倉量已經從6月最低點829.34噸增至中秋節前的872.23噸，凈增加約43噸。從期貨市場來看，美國市場散戶購買黃金的興趣持續高漲，CME于2010年10月推出的微型黃金期貨合約交易量在9月中旬創下歷史紀錄，期貨市場投機需求旺盛。

綜上所述，黃金市場的主要運行邏輯將隨著全球地緣政治經濟形勢、中美歐日等國家貨幣政策、全球主要投資機構對黃金市場觀點、資金流動及期現貨市場情緒的變化而變化，并對金價產生影響。持續關注相關的核心指標數據，就可以抓住黃金市場漲跌的主要運行邏輯。（作者單位：港信期貨）

(關鍵字：黃金 現貨黃金 黃金期貨 美國降息)